南航物流：控股股东比年亏本或难符分拆上市要求超4亿元收购额未兼并发表

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《金证研》南边本钱中心素心/作者西洲映蔚/风控

壮观的南航物流：控股股东连年亏损或难符分拆上市要求超4亿元采购额未合并披露的图片

此前在本钱商场盛行的“A拆A”，自上一年起开端“降温”，不少上市公司停止了分拆上市方案。在此布景下，前身系我国南边航空股份有限公司（以下简称“南边航空”）部属货运部的南边航空物流股份有限公司（以下简称“南航物流”），拟申报上交所主板。而南边航空分拆南航物流上市方案也按下“刹车键”，2025年2月21日，南航物流称依据现在商场环境改变，撤回上市请求。

“撤稿”背面，控股股东南边航空接连五年堕入巨亏，或难满意分拆上市“上市公司最近三个会计年度接连盈余”的要求。虽然2024年，南航物流成绩较上一年同期有所添加，但在航空货运商场正逐渐康复至常态化的布景下，多家快递物流企业在自建机队，商场竞赛继续加重。另一方面，供货商与客户首要人员或存堆叠、别的两家重要供货商或受同一操控却未兼并发表收买额的景象，相同值得重视。

一、控股股东接连五年堕入巨额亏本，或难满意分拆上市接连盈余的财政要求

今年以来，本钱商场上“A拆A”显着降温。2024年4月12日，证监会发布《国务院关于加强监管防备危险推进本钱商场高质量打开的若干定见》，指出应从严监管分拆上市。

此番南航物流的上市方法，系其控股股东南边航空分拆部属子公司上市。可是，近五年，南边航空均现巨额亏本，或不契合分拆上市的部分要求。在此状况下，南航物流经过控股股东往期成绩模仿测算，自称契合分拆上市规矩。

1.1 南边航空分拆南航物流至上主板上市，近五年控股股东南边航空堕入巨额亏本

据签署于2023年12月26日的《南边航空物流股份有限公司初次揭露发行股票并在主板上市招股阐明书（申报稿）》（以下简称“2023年12月26日招股书”），到签署日，南边航空系南航物流的控股股东，持有南航物流55%股权。南边航空分拆部属子公司南航物流至上交所主板上市。

冲击上市背面，控股股东南边航空的成绩或值得重视。

据南边航空2021-2024年报，2020-2024年，南边航空运营收入别离为925.61亿元、1,016.44亿元、870.59亿元、1,599.29亿元、1,742.24亿元；2021-2024年，南边航空的营收增速别离为9.81%、-14.35%、83.7%、8.94%。

同期，南边航空的归母净利润别离为-108.42亿元、-121.03亿元、-326.82亿元、-42.09亿元、-16.96亿元。

此外，据2023年12月26日招股书及南边航空2024年报，2020-2024年，南边航空归归于南边航空股东的净利润（净利润以扣除非经常性损益前后孰低值核算）别离为-116.58亿元、-126.3亿元、-340.28亿元、-64.2亿元、-39.48亿元。

显着，2020-2024年，南航物流的控股股东南边航空堕入巨额亏本，但2023-2024年亏本面逐年收窄。

需求指出的是，监管层关于上市公司分拆上市具有清晰的成绩要求。

1.2 不契合分拆上市规矩部分财政目标，比年亏本却以往期成绩模仿测算阐明契合相关要求

据证监会2022年1月5日发布且现行有用的《上市公司分拆规矩（试行）》，上市公司分拆原则上应当一起契合四项条件：（一）上市公司股票境内上市已满三年；（二）上市公司最近三个会计年度接连盈余。

（三）上市公司最近三个会计年度扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后，归归于上市公司股东的净利润累计不低于人民币六亿元（本规矩所涉净利润核算，以扣除非经常性损益前后孰低值为依据）（以下简称“分拆上市要求三”）。

（四）上市公司最近一个会计年度兼并报表中，按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润，不得超越归归于上市公司股东的净利润的百分之五十；上市公司最近一个会计年度兼并报表中，按权益享有的拟分拆所属子公司的净资产，不得超越归归于上市公司股东的净资产的百分之三十（以下简称“分拆上市要求四”）。

在此布景下，显现，南航物流也表明，自2020年头至2022年底，全球范围内旅客出行需求骤减，南边航空运营遭到较为显着的冲击，出现亏本景象。鉴于前述要素，除《分拆规矩》所要求的部分财政目标外，南边航空其他状况均契合《分拆规矩》的规则。

详细来看，南边航空股票于2003年在上交所主板上市，契合“上市公司股票境内上市已满3年”的要求。

在“上市公司最近三个会计年度接连盈余”方面。南边航空运营遭到商场环境改变的影响，2020-2022年全年旅客周转量较2019年别离下降46%、47%、64%，并出现了亏本景象，可是导致该等景象。出现的首要原因系短期内商场需求下降的不可抗力要素，并非南边航空运营不善等自身，原因以及职业自身不具有可继续打开等商场环境要素。

但经过南边航空发表的年报数据，不只2020-2022年亏本，2023-2024年，南边航空仍处于亏本状况，或不契合“上市公司最近三个会计年度接连盈余”的要求。

值得一提的是，南航物流自称契合分拆上市要求三和要求四。

对比分拆上市要求三。据2023年12月26日招股书，2020-2022年，南边航空扣除按权益享有的南航物流净利润后的扣非后归母净利润别离为-156.01亿元、-157.18亿元、-365.78亿元，三年累计之和为-678.97亿元。

对此，南航物流解说称，南边航空运营遭到商场环境改变的影响，出现了亏本景象，该等景象出现的首要原因系短期内商场需求下降的不可抗力要素。而且，南边航空现在的亏本状况是暂时的、短期的，不具有继续性。南航物流总述称，南边航空2020-2022年的财政数据，不能客观反映南边航空与南航物流在惯例环境下的占比状况。

因而，南边航空参阅2017-2019年的运营状况，模仿南边航空2017-2019年扣除按权益享有的南航物流的净利润后，归归于南边航空股东的净利润（净利润以扣除非经常性损益前后孰低值核算）可以满意累计不低于6亿元的要求。

相同地，南边航空亦经过模仿测算方法，表明其满意分拆上市要求四。

据2023年12月26日招股书，因为本次商场需求下降的不可抗力要素，近年来南边航空出现了亏本景象。参阅2017-2019年南边航空归母净利润模仿测算，得出结论为“在正常运营状况下，南边航空货邮运事务归母净利润占比，可以满意不超越50%的要求”。

简言之，在招股书中，关于分拆上市的第三、四项要求，以南边航空过往成绩来模仿测算，以阐明满意分拆上市要求。可是，南边航空近五年的净利润均告负。

需求指出的是，自2024年以来，多家上市公司停止分拆上市方案。

1.3 2024年以来，多家上市公司停止其分拆上市方案

据东方财富Choice数据，2024年4月12日，潍柴动力股份有限公司（以下简称“潍柴动力”）发布关于暂时停止分拆所属子公司至创业板上市的公告。

2024年3月30日，上海汽车集团股份有限公司（以下简称“上汽集团”）发布关于停止所属子公司分拆至科创板上市的公告。

2024年3月11日，深圳拓邦股份有限公司（以下简称“拓邦股份”）发布关于停止所属子公司分拆至创业板上市的公告。

便是说，南边航空此次分拆南航物流上市背面，控股股东南边航空近五年堕入巨额亏本，或难满意“上市公司最近三个会计年度接连盈余”的要求。

二、航空货运商场康复至常态化阶段，多家民营物流企业自建机队或竞赛加重

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此前，公共卫生事件的迸发导致全球民航业客运需求骤减，很多航班停飞。在运力丢失的状况下，因为物资调运的需求激增，也导致航空货运运费暴升。跟着非常时期的完毕，航空货运业也开端逐渐回归“理性”。

在航空货运商场逐渐康复至常态化的布景下，南航物流及其同行的营收、净利润增速曾在2023年告负，2024年回正。面临民营物流企业在细分商场具有更强的竞赛力，南航物流曾依托南航航空资源并凭借京东的地上物流资源，完成“门到门”运送服务。可是，2022年前后，京东或已自建机队。

2.1 营收及净利润增速曾在2023年告负2024年回正，航空货运商场正康复至常态化阶段

目光回到此番拟上市的主体南航物流。

据2023年12月26日招股书及南边航空2023-2024年报，2020-2024年，南航物流的运营收入别离为153.25亿元、196.88亿元、215.38亿元、166.05亿元、196.53亿元；2021-2024年，南航物流的营收增速别离为28.47%、9.4%、-22.9%、18.36%。

2020-2024年，南航物流的净利润别离为40.3亿元、56.58亿元、46.82亿元、24.29亿元、41.86亿元；2021-2024年，南航物流的净利润增速别离为40.39%、-17.24%、-47.81%、72.33%。

可见，2023年，南航物流的营收及净利润曾现负添加，然后在2024年回正。

关于2022年净利润下滑的原因，据2023年12月26日招股书，南航物流表明，首要系2022年遭到航油价格上升等商场要素影响，当年航油本钱大幅提高所造成的。

此外，南航物流2023年1-6月收入和净利润同比有所下滑，首要系全球经济增速放缓、欧美国家通胀水平居高不下、海外商场消费需求下降，导致航空货运需求有所下降。此外，跟着海运、铁路等运送网络逐渐晓畅，叠加民航业复苏布景下腹舱运力康复，全球供应链的全体运力供应不断添加。

上述供需两方面的改变要素，一起导致航空货运价格逐渐从高位回落，航空货运职业逐渐向常态化运营阶段康复。

不只南航物流2023年成绩曾负添加，其两家可比公司也出现相似的状况。

此次上市，南航物流选取的可比公司为东方航空物流股份有限公司（以下简称“东航物流”）、我国世界货运航空股份有限公司（以下简称“国货航”）。

据东方财富Choice数据，2021-2024年，东航物流的归母净利润别离为36.27亿元、36.37亿元、24.88亿元、26.88亿元，2022-2024年别离同比添加0.27%、-31.58%、8.01%；同期，国货航的归母净利润别离为43.42亿元、31.08亿元、11.53亿元、19.53亿元，2022-2024年别离同比添加-28.42%、-62.89%、69.34%。

在此布景下，南航物流的同行发表了所在职业的商场运营状况。

据东航物流2023年报，东航物流2023年多项成绩目标下降，首要系航空货运商场逐渐康复至新常态化阶段，运价同比大幅下滑所造成的。航空物盛职业供需结构产生深入改变，航空货运商场价格同比大幅下滑，商场逐渐康复至新常态化阶段。从供应端来看，世界客机腹舱快速康复，世界航空运力供应显着添加。

此外，东航物流在其2024年报中表明，2024年全球经济缓慢复苏，经济增速低位运转,通胀压力显着缓解，全球产业链加快搬运重构，新动力与人工智能范畴成出资要点。全球航空货运商场方面，在海运受限叠加跨境电商放量添加的推进下，2024年全球航空货运商场出现“量价齐升”态势。

另一同行国货航也指出，2023年成绩下滑与“商场逐渐常态化运营”有关。

据国货航签署于2024年12月25日的《我国世界货运航空股份有限公司初次揭露发行股票并在主板上市招股阐明书(注册稿)》，国货航2023年主运营务收入同比下降35.47%，首要系航空货运事务以及归纳物流解决方案事务下降较大。

其间，国货航在阐明其归纳物流解决方案事务收入下降的原因时提及，跟着航空货运商场逐渐常态化运营，国货航归纳物流服务价格和服务量亦相应削减。

据国货航2024年报，2024年航空物盛职业出现出多元化的打开态势。但一起职业参与者很多，职业的资源整合和战略协作不断加强、协作方式不断创新。

不难发现，南航物流及其同行东航物流、国货航关于其2023年成绩下滑，表明航空货运商场逐渐康复至常态化运营阶段。

而问题并未完毕。

2.2 民营物流企业在细分商场具有更强的竞赛力，顺丰控股具有87架全货机而南航物流缺乏20架

据揭露信息，到发布日2024年6月28日，国内规划最大的航空货运企业，是归纳物流运营商顺丰控股集团旗下的顺丰航空有限公司（以下简称“顺丰航空”），其机队规划现已抵达87架全货机。

反观南航物流。据2023年12月26日招股书，到签署日，南航物流独家运营 17架全货机。

南边航空2024年年报显现，到2024年底，南边航空具有18架货机。

不只如此。据我国物流与收买联合会联合公告，我国物流与收买联合会安排施行了要点物流企业统计调查，依据调查结果汇总形成了2024年度国内物流企业50强、民营物流企业50强名单。

其间，国内物流企业前10强别离为我国远洋海运集团有限公司、厦门象屿股份有限公司、顺丰控股股份有限公司（以下简称“顺丰控股”）、北京京邦达交易有限公司、我国外运股份有限公司、上海三快智送科技有限公司、我国物资储运集团有限公司、圆通速递股份有限公司（以下简称“圆通速递”）、中铁物资集团有限公司、上海韵达货运有限公司。

由此来看，2024年前10强国内物流企业中，民营物流企业占有对折座位。

值得一提的是，南航物流也指出了与民营物流企业的竞赛联系。

据2023年12月26日招股书，顺丰控股、圆通速递、京东物流股份有限公司（以下简称“京东物流”）等民营物流企业，往往愈加专心于快递、跨境电商、供应链物流等特定范畴，机制更为灵敏，在细分商场具有更强的竞赛力。

2.3 曾与京东协作打开“南航飞递”事务，2022年京东货运或自建机队

据我国民用航空中南区域管理局发布于2019年9月27日的内容，2019年9月22日，南航物流举办“南航飞递”产品发布会，此产品在聚集南航空运主业的基础上，延伸空运的前后端收派服务，运用信息网络完成网上下单、订舱和发货，为客户供给“门到门”全链条运送服务。

简言之，2019年9月，南航物流推出“南航飞递”产品，为客户供给快递服务。

需求阐明的是，据南航物流旗下的“南航飞递”小程序，南航物流发布公告称因为运营原因，飞递产品下单进口将于2025年3月1日全体迁移至“南边航空物流”小程序。

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据南航物流旗下的“南边航空物流”小程序，“南边航空物流”是南航物流为客户供给的国内航空运送服务产品，服务内容包含自上门揽收至抵达派送的全流程。

再来重视南航飞递的事务方式。

据南航物流官网，到查询日2025年4月28日，南航飞递（CZ Door-Door）是打破传统航空港到港运送，经过与生态圈协作伙伴共享资源，延伸服务链条，打造“到门”的物流服务产品，为客户供给不一起效及场景的到门物流解决方案。

而据Internet archive回溯南航物流官网，到2021年5月13日，南航飞递（CZ Door-Door）是南航物流与京东物流协作，依托南航航空资源，并凭借京东物流兴旺的地上收派网络，合力打造的归于南航物流国内航空快件产品。

也就是说，2021年，南航物流或曾与京东物流协作，并凭借其地上收派网络等，打造“门对门”物流服务产品。

而需指出的是，在2022年，京东物流或已自建机队。

据江苏省委征引的“京东货运航空获颁运转合格证”内容，2022年8月31日，江苏京东货运航空有限公司（以下简称“京东货运”）取得我国民航局颁布的CCAR－121部《航空承运人运转合格证》，将正式投入运营。

不只如此。据2023年12月26日招股书，南航物流发表商场竞赛危险时称，我国邮政、顺丰、圆通、京东等快递物流企业也在自建机队，加大航空物流方面的运力投入，商场竞赛继续加重。

也就是说，在航空货运商场正逐渐康复至常态化的布景下，南航物流的事务“南航飞递”系依托南边航空的资源，或在2021年曾凭借京东物流的地上收派网络打造物流服务产品。而2022年前后，京东物流或已自行组成机队。且南航物流表明，多家快递物流企业在自建机队，商场竞赛继续加重。

三、供货商与客户首要人员存堆叠，别的两家重要供货商或受同一操控却未兼并发表收买额

最新监管指引指出，拟上市企业为发行请求文件信息发表实在、精确、完好的榜首职责方。

奇怪的是，陈说期内，南航物流的一名重要客户与一名重要供货商，首要人员或存堆叠，且曾系同一操控企业。此外，南航物流陈说期内别的两家供货商，或受同一操控，而南航物流或未将对两家企业的收买金额兼并发表。

3.1 供货商航晟物流与客户高捷物流曾受同一操控，股东改变后仍与高捷物流现“同名”人员

据2023年12月26日招股书，2020-2021年，高捷物流集团有限公司（以下简称“高捷物流”）别离系南航物流的第三大、第五大客户，南航物流向其出售金额别离为5.9亿元、5.24亿元，占南航物流运营收入的比重别离为3.85%、2.66%。

一起，2020-2021年，广州航晟物流有限公司（以下简称“航晟物流”）别离系南航物流的第三大、第二大供货商，南航物流向其收买金额别离为1,931.52万元、2,238.45万元，占收买总额的比重别离为0.2%、0.19%。

且南航物流称，受同一实践操控人操控的客户已兼并核算出售额，受同一实践操控人操控的供货商已兼并核算收买金额。

而问题正由此打开。经研讨发现，高捷物流、航晟物流或曾受同一操控。

据商场监督管理局数据，到查询日2025年4月28日，高捷物流的股东包含方惜莲、高旭、高杰。其间，高杰担任履行董事兼总司理，方惜莲担任监事。

与此一起，航晟物流的股东系詹明福，方惜莲担任履行董事，高旭担任监事，方楚中担任司理。

可见，航晟物流、高捷物流的首要人员，均包含名为方惜莲、高旭的人员。

此外，据商场监督管理局数据，2023年2月24日，航晟物流的出资人由广东高捷航运物流有限公司（以下简称“高捷航运”）改变为詹明福，前后并未产生其他出资人改变。

简言之，2023年2月24日之前，高捷航运持有航晟物流100%股权。

观高捷航运的股东布景，商场监督管理局显现，高捷航运成立于2004年4月28日，股东高捷物流于2004年4月28日实缴出资。2004年4月28日至查询日2025年4月28日，高捷物流持有高捷航运95.2%股权。且在此期间，高捷物流或未曾退股高捷航运。高捷航运退启航晟物流后，航晟物流与高捷物流的首要人员中，现两名“同名”人员，依据两家企业的股东布景，两人或为同一人。

便是说，在2004年12月至2023年2月24日期间，南航物流的客户高捷物流，或直接操控南航物流的供货商航晟物流。同期，高捷物流与航晟物流或归于同一操控下企业。

值得一提的是，南航物流前五大供货商中，或存在“应并未并”的景象。

3.2 我国航油和CAFEU均系前五大供货商，我国航油或自2018年起操控CAFEU

据2023年12月26日招股书，2021-2022年及2023年1-6月，我国航空油料集团有限公司（以下简称“我国航油”）别离系南航物流第五大、第二大、第二大供货商，南航物流向其收买金额别离为0.12亿元、3.26亿元、1.94亿元，占收买总额比重别离为0.1%、2.17%、3.24%。

2022年及2023年1-6月，China Aviation Fuel (Europe) Limited（以下简称“CAFEU”）别离系南航物流第四大、第三大供货商，南航物流向其收买金额别离为1.41亿元、0.79亿元，占收买总额的比重别离为0.93%、1.32%。

而据我国航油子公司我国航油（新加坡）股份有限公司（以下简称“新加坡中航油”）官网，我国航油大事记显现，2018年6月29日，新加坡中航油宣告收买全资子公司Navires Aviation Limited（CAFEU曾用名，以下统称为“CAFEU”）。

而且，据英国政府数据，到查询日2025年4月28日，CAFEU的终究母公司为我国航油。

由此可见，2018年6月起至查询日2025年4月28日，我国航油或操控CAFEU。而陈说期内，我国航油和CAFEU均系南航物流的前五大供货商，但收买额系分隔发表。

3.3 相关法规指出，同一操控下的供货商应兼并核算收买金额

据证监会于2023年2月17日发布的[2023]4号《揭露发行证券的公司信息发表内容与格局原则第57号——招股阐明书》第四十六条，发行人应发表收买状况和首要供货商，首要包含：（一）陈说期各期收买产品、原材料、动力或承受服务的状况，相关价格变化状况及趋势；（二）陈说期各期向前五名供货商算计收买额占当期收买总额的份额；向单个供货商的收买占比超越百分之五十的、新增归于前五名供货商或严峻依靠少量供货商的，应发表供货商称号或名字、收买份额；受同一实践操控人操控的供货商，应兼并核算收买额。

简言之，2020-2021年，高捷物流、航晟物流别离系南航物流的前五大客户、前五大供货商，期间二者或系同一操控下企业。高捷航运退启航晟物流后，航晟物流与高捷物流的首要人员中，现两名“同名”人员。

此外，南航物流称，受同一实践操控人操控的供货商已兼并核算收买金额。在此景象下，陈说期内，南航物流的重要供货商包含我国航油和CAFEU，而我国航油或自2018年起可对CAFEU施行操控。两家供货商我国航油和CAFEU或受同一操控，但南航物流或未将二者兼并发表，其间2022年，南航物流对我国航油和CAFEU算计的收买额超4亿元。

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